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生活用紙三公司十年複盤的啟示新疆生活用紙批發

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生活用紙三公司十年複盤的啟示新疆生活用紙批發

發布日期:2018-03-26 作者:01 點擊:

    生活用紙三公司十年複盤的啟示新疆生活用紙批發

    生活用紙行業周期回暖,複盤10 年或現投資機會生活用紙在我國經曆了快速發展的黃金十年,由于新增産能過剩,2012-2015 年的企業産能利用率從10 年以前的86%降至2015 年的78%,庫存高企導緻品牌競争惡性價格戰。2016 年整個造紙行業進入國家政策推動的環保去産能階段,2017 年紙漿價格高企也讓中小廠由于資金周轉壓力進一步退出,加上大廠對于産能的投放更加謹慎可控。行業庫存從2015 年開始大幅下降,産能投放大幅減緩,行業有望進入新一輪周期複蘇。從行業集中度來看,我國生活用紙企業CR4 僅39%,對比美國CR4 在70%左右。CR4 的其中三家恒安國際、維達國際、中順潔柔均為上市公司,我們試圖通過财務數據和資本市場表現複盤過去10 年生活用紙行業。

    新疆生活用紙批發,紙巾收入接近90 億元增長明顯放緩。2016 年維達國際的紙巾業務收入規模與恒安國際的紙巾業務相仿,均在90 億元左右。而在接近90 億元關卡上兩家公司都出現了增速的明顯放緩,恒安從2014 年,維達在2016 年起紙巾業務收入增速跌破10%,而此前兩家公司均能保持20%以上的增長,我們認為或與國内紙巾業務渠道較為分散,品牌集中度到達一定程度要繼續提升邊際改善難度加大有關。中順潔柔2016 年收入約38 億元,仍有較大的成長空間。

    收入突破50 億後穩定性顯著增強,原材料波動影響減小。盡管我們看到紙巾業務毛利率仍明顯受紙漿原材料價格影響,但恒安國際和維達國際通過努力均成功穩定了公司總體的毛利率。

    恒安國際從2011 年後毛利率、淨利率受到紙漿價格影響已明顯減弱,主要是由于體量的增長和品類的增多平滑了利潤,且護理用品品牌力較紙巾類更強,對下遊成本轉嫁能力增強。

    維達國際從2012 年後毛利率、淨利率受到紙漿價格影響也已明顯減弱,和公司規模突破50 億收入後,加強期貨和庫存管理等有效抵禦紙漿價格對毛利的大幅影響。

    中順潔柔2017 年收入接近50 億大關,近期公司産品提價10%-15%,據我們測算,此次提價能夠覆蓋木漿成本上漲,未來毛利率有望保持平穩态勢。

    恒安銷售費用高啟,中順、維達持續加大投入。新疆生活用紙批發,總的來看,三家公司的管理費用率和财務費用率基本相近,銷售費用率恒安投入最大,常年保持20%的水平,這與公司品牌衆多以及主要依賴傳統渠道費用較高都有一定關系;中順潔柔也有較高的銷售費用支出,反映出近年較為積極的渠道營銷策略;維達銷售費用率一直呈上升趨勢,加大對愛生雅并入紙巾及護理品牌的營銷有關。

    資本市場收益率平平,估值水平受增速影響較大。從資本市場回報來看,2010 年11 月25 日-2018 年3 月13 日,中順柔潔、恒安國際和維達國際股價分别上漲45.69%、27.88%和88.19%,維達的複合收益率三家之最僅9%。恒安國際PE從2010 年底的35 倍逐步下降至2018 年3 月的21 倍,主要是由于業績從高速增長逐漸進入穩态。PEG 相對波動較小在1.5-2 左右,說明生活用紙估值受到增速影響較大。

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